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融出期限拉长 资金成本抬升

  • 2016年09月01日 18:58
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常规流动性供需

2016年9月常规流动性供需约减少超储资金和库存现金1145亿元,其中外汇占款回笼1000亿元,财政存款投放3000亿元,M0增加回笼1000亿元,新增存款回笼2145亿元。

逆回购、SLO、SLF、MLF、PSL和准备金率净投放

在基准情形(最有可能的情形)下,9月逆回购、SLO、SLF、MLF、PSL和准备金净投放为3000亿元,那么2016年9月末超储资金和库存现金较8月末增加1855亿元,超储率较8月增加0.14%至0.99%。

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货币市场利率走势

8月资金面紧平衡,14天逆回购重启。14天逆回购重启,并结合8月MLF操作中3个月期品种缺席,可见央行货币政策进一步宽松预期减弱,仅通过微调方式进行流动性的投放,短期利空债市。

9月稳健的货币政策不改。央行相关领导在公开场合的表态以及外部美联储年内加息概率的上升都使得近期央行降准降息概率进一步下降,央行将主要通过公开市场操作等一系列措施保证市场流动性的合理充裕。

9月短端资金成本不会快速下行。央行通过公开市场净投放使得资金面紧张局面有所缓和,但同时短端资金利率并未因此而出现下行,这可能与缓慢去杠杆有关。央行主动拉长公开市场操作期限,希望缓和期限错配问题,因此大行短端资金融出不会太多,这可能会使得资金成本出现一个缓慢的整体抬升。

一、常规流动性供需

第一,预计2016年9月央行外汇占款减少1000亿元左右。央行外汇占款变动金额与在岸离岸人民币汇率价差呈现明显的正相关(图表1.1)。央行公布的数据显示,2016年7月外汇占款减少1905亿元,较6月的降幅有所扩大。虽然耶伦在8月26日Jackson Hole上释放了加息可能性增加的信号,但正值G20峰会召开前夕,整体来看8月人民币汇率基本稳定。截至2016年8月31日,2016年8月人民币汇率CNY-CNH价差的月度均值为-0.0074,相较于2016年7月(-0.0089),价差小幅缩窄。预计2016年9月央行外汇占款仍会减少,减少1000亿元左右。

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第二,预计2016年9月财政存款减少3000亿元。历史数据显示,近年来9月财政存款的季节性较明显。2013-2015年期间,9月财政存款变动分别为-2660亿元、-2348亿元和-2195亿元。5月23日,财政部发布了《关于采取有效措施进一步加强地方财政库款管理工作的通知》,强调必须继续实施积极财政政策,加快预算执行进度,压减库款规模,充分发挥财政资金的使用效益。预计未来会加快财政存款支出速度。在货币政策宽松空间有限的条件下,积极的财政政策将会跟进,因此预计2016年9月财政存款将减少3000亿元左右,减少量大于前值。

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第三,预计2016年9月M0增加约500亿元。历史数据显示,历年9月M0的变动的季节性明显,均表现为M0的增加。2013-2015年,9月M0分别变动1567亿元、847亿元和1961亿元。预计9月M0增加1000亿元左右。

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第四,预计2016年9月存款(剔除非银行业金融机构存款,下同)余额增加10000亿元左右。历史数据显示,历年9月存款的变动的季节性特征明显。2013-2015年期间,9月存款余额分别变动16300亿元、9243亿元和9052亿元。预计9月份存款余额会增加10000亿元左右;考虑到财政存款减少3000亿元左右,约增加缴存准备金2145亿元。

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综上所述,2016年9月常规流动性供需约减少超储资金和库存现金1145亿元,其中外汇占款回笼1000亿元,财政存款投放3000亿元,M0增加回笼1000亿元,新增存款回笼2145亿元。 

二、逆回购、SLO、SLF、MLF、PSL与准备金率

截至2016年8月31日,若不考虑任何额外的逆回购、SLO、SLF、MLF、PSL和准备金率,则2016年9月底超储资金和库存现金较8月底的减少量约为1145亿元,超储率下降0.10%,约在0.75%左右。接下来,我们就逆回购、SLO、SLF、MLF、PSL和准备金率的操作进行情景分析。 

乐观情景,2016年9月逆回购、SLO、SLF、MLF、PSL和准备金净投放为6000亿元,那么2016年9月末超储资金和库存现金较8月末增加4855亿元,超储率较8月增加0.38%至1.22%。

基准情景,2016年9月逆回购、SLO、SLF、MLF、PSL和准备金净投放为3000亿元,那么2016年9月末超储资金和库存现金较8月末增加1855亿元,超储率较8月增加0.14%至0.99%。

悲观情景,2016年9月逆回购、SLO、SLF、MLF、PSL和准备金净投放为0亿元,那么2016年9月末超储资金和库存现金较8月末减少1145亿元,超储率较8月减少0.10%至0.75%。

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三、货币市场分析

8月资金面紧平衡,14天逆回购重启。货币市场成为8月债市的焦点,8月中旬资金市场曾连续两周趋紧,特别是隔夜资金呈现紧张态势。随后在8月24日,央行重启14天逆回购[1](上一次操作为2016年2月6日),拉长公开市场操作期限,保证流动性合理充裕。同时结合8月MLF操作中3个月期品种缺席,可见央行货币政策进一步宽松预期减弱,仅通过微调方式进行流动性的投放,短期利空债市。

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9月稳健的货币政策不改。首先,8月26日,央行副行长易纲表示,央行在用公开市场操作等一系列措施保证市场流动性的充裕。当被当被问及7天回购利率是否会发展成政策利率时,易纲表示,“我们可以慢慢看,有这个苗头”。而自去年10月开始,7天逆回购操作利率就再也没有调整过(图表3.3),可见货币政策之稳健,并且将会继续延续。其次,8月26日耶伦参加Jackson Hole央行大会时表示,最近数月形势令加息可能性增加。美国经济正在接近么联储的两大目标:充分就业和物价稳定(图表3.4)。美联储年内加息概率的上升会使得国内货币政策更加谨慎,降准降息概率进一步下降。

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去杠杆背景下,9月短端资金成本不会快速下行。自从央行重启14天逆回购之后,除8月31日公开市场操作净回笼,其余均进行了净投放(图表3.5),资金面紧张局面有所缓和。但同时,我们也发现,短端资金利率并未因此而出现下行(图表3.6)。这可能与缓慢去杠杆有关。央行主动拉长公开市场操作期限,希望缓和期限错配问题,因此大行短端资金融出不会太多,这可能会使得资金成本出现一个缓慢的整体抬升。图表3.7显示,近期最便宜的隔夜质押式回购,其在所有质押式回购中的占比已经有所下降,我们预计短端资金成本不会快速下行。

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关键词: 融出期限 资金成本 利率市场
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