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利率债市场:PPP加速推进 加大积极财政政策实施力度

  • 2016年09月07日 10:49
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周二债券市场交投一般,利率债收益率延续小幅上行走势,幅度在1bp左右,国债期货小幅下跌。对于后期,我们需要关注:

第一,隔夜回购开盘利率慢慢上行,央行去杠杆态度明确,但过程并非一蹴而就。周二公开市场进行200亿7天逆回购和100亿14天逆回购操作,同时有600亿7天逆回购到期,净回笼300亿,连续5天净回笼,反映目前市场资金面依旧较为宽松。可以看到近期隔夜回购成交量占比在经过前期的下降之后再次回升,从不到80%回升至90%左右的水平,前期占比的下降一方面是由于月末,机构的融出减少;另一方面就是随着14天逆回购杠杆重启,市场开始去杠杆,而近期随着资金重回宽松,市场又重新加杠杆,隔夜占比出现回升。但从价上看,隔夜开盘利率却从之前的1.95%以每天1BP的速度上行至2.05%,接近隔夜加权平均利率。目前14天利率在2.4%,7天在2.25%,两者的利差在15bp,理论上7天与隔夜的利差也应该在15bp,若后期隔夜开盘利率继续上升至2.1%,则可能会对市场预期产生较大的影响,进一步反映央行不希望隔夜利率过低,导致市场重新加杠杆。因此,我们认为央行引导机构去杠杆的这一目的是相对明确的,但过程并非一蹴而就,央行将会继续通过减少短期资金投放》市场降杠杆》资金面重回宽松》公开市场净回笼这一温和的方式来引导市场继续去杠杆。我们提醒市场不可因短期资金面较为宽松就对后期资金面过于乐观,若由于资金面宽松继续加杠杆,不排除后期央行会加大净回笼力度来维持资金紧平衡。周四公开市场有900亿逆回购到期和1232亿MLF到期,资金到期量较大,央行可能会继续净回笼资金。另外,按照以往央行提前续作来看,今日却没有有关MLF续作的消息,对于是否续作可继续观察。

第二,积极财政政策实施力度加大,货币政策空间有限。周二召开的国务院常务会议中提到要加大积极的财政政策实施力度,聚焦脱贫攻坚、灾后重建和中小水利治理加固、重大软硬基础设施等重点邻域,进一步放开基础设施领域投资限制。其实,在刚刚开完的G20会议上,各国就财政政策也达成了一定的共识,G20公报称,我们“决心将各自以及共同使用所有政策工具,包括货币、财政和结构性改革政策,以实现我们强劲、可持续、平衡和包容性增长的目标。货币政策将继续支持经济活动,保持价格稳定,但仅靠货币政策不能实现平衡增长。在强调结构性改革发挥关键作用的同时,我们还强调财政战略对于促进实现共同增长目标同样重要。我们正在灵活实施财政政策,并实施更为增长友好型的税收政策和公共支出”。随着各国就财政政策达成共识,全球正从货币政策宽松转向财政政策宽松,未来对货币政策的依赖逐步降低,货币政策继续放松的空间有限,积极的财政政策将成为推动经济增长的主要动力。

第三,PPP项目加快推进,将支持基建保持高增速。近期市场对PPP的关注度不断提升,股票市场PPP相关概念大涨,对于股票投资来说更多的是关注PPP投资的具体行业标的,而对于债券投资者来说则更多的是关注PPP项目落地情况,其对基建的支撑力度,能否起到稳经济的作用。我们在之前的专题报告《PPP项目加快落地有望支撑基建保持高速增长—华创债券专题报告2016-8-22》中对今年上半年以来PPP项目的进展情况进行了详细分析,并对后期PPP项目对基建投资的拉动进行了估算。

目前就经济基本面而言,工业和消费整体基本保持平稳,房地产投资虽有所下滑,但房价却在持续上涨,房地产市场景气度依旧较高。现在市场比较担心的就是后期基建投资这块,若下半年基建投资能保持较高的增速,就能托底经济,不会导致经济出现明显的下滑。而市场关心的主要有两点,一点是财政支出是否还有空间。我们在此前的报告中也估算过,若算上将近8000亿的结转结余,理论上赤字的最大规模可得3万亿左右,最大赤字率可以达到4.1%,因此理论上下半年财政政策还是有进一步发力的空间,而且上面第二点也提到国家在不断强调要加大积极财政政策的实施力度。另一点就是PPP项目具体落地情况。从二季度落地情况来看,示范项目的落地率确实出现明显的增加,而且相比于之前,现在政府对于PPP项目的推广力度也在不断加大,比如在G20会议上,中美就PPP达成一项共识:中美双方承诺向各自的地方政府宣传推广PPP模式的最佳实践,并进一步加强在公共服务设施投资和运营领域的交流与信息共享。因此,随着政府的大力推广,相关法律的不断出台,后期PPP项目的落地也将持续加速,对基建投资的拉动作用也将越加明显,同时也会提升民间资本的参与率,推动民间投资回升。

第四,周三一级市场将发行1、10年共2期国债,计划发行规模分别为310、380亿元,均为混合式招标,招标标的均为价格,发行费率分别为0、0.10%。目前银行间二级市场国债 1、10年到期收益率分别为2.14%、2.76%。综合近几期招标结果,我们估计本次中标利率分别在2.07%-2.10%、2.74%-2.77%。

综合来看,虽然资金面持续保持宽松,但央行却一直在净回笼资金且隔夜回购开盘利率也在不断上行,央行去杠杆的态度明确,但过程可能相对缓慢,我们依然提示不可对后期资金面过于乐观。同时在货币政策没有进一步放松空间的情况下,应对经济的下滑的压力,积极的财政政策将会发挥更大的作用,近期PPP的加快推进将会支撑后期基建投资保持高增速,对经济也不必过于悲观。因此,我们认为目前债券市场仍面临调整压力,建议投资者保持谨慎,等待调整后的机会。


关键词: 利率债收益 政社资本合作PPP 财政政策
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