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《企业司库》专访一创摩根王戈先生

  • 2016年10月25日 14:30
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《企业司库》:您如何评价目前中国债券市场现状?

一创摩根王总:首先市场发展的速度和幅度都是惊人的也是历史性的,我是大概14年前开始做债券的,当时(2001年)债券的监管机关只有发改委一家,而且还需要报国务院特批,印象中当年只批了9支债,总计128亿。而去年全年有超过4000只债券发行,信用债券的发行量达到创纪录的5万亿以上,可以说事跨越式的增长。而且我们知道,这些年债券市场的融资规模一直大于股票市场。以上是一级市场的发展,二级市场来看,广度和深度也是极大程度的提高,交易量和托管量大幅增长。这一点从参与机构和从业人员也可以看得出来,过去只有少数银行和保险机构参与债市,是个小众市场,现在各类的金融机构,包括券商、新兴起的私募基金都参与其中,债券交易员的数量也是成倍的增长。而且有更多的监管机关参与这个市场推出更多的产品,起初只有发改委管理债券,现在有人民银行、证监会、交易商协会等等,产品已经足够丰富、发行规模也足够大,在直接融资中起到的作用也越来越大。还有一个衡量的维度是发行主体,也已经由原来的国有企业拓展至民营企业,,切实发挥了金融服务实体经济的作用。我们统计了一下,去年发行的交易所公司债券里已经有接近一半是民营的发行人。。总体而言,过去债券市场的发展可以说是波澜壮阔的,我还继续看好中国债券市场,可以说当前是中国债券市场的一个黄金时代。

当然,发展中的市场都是存在一些困难或者问题的,比如监管机关的参与是极大的促进了市场的解放,当然也会增加沟通协调的难度和成本,这个都需要在实践中不断磨合和解决。比如我们银行在投资者比重占比较大,其同质性等特点导致的市场流动性差以及增加了市场敏感时候波动性等问题,需要通过更快更好的发展各类机构来去平衡和解决这个问题。

《企业司库》:贵公司今年一季度债券业务业绩规模如何?相较去年同期如何?

一创摩根王总:一创摩根成立时间刚刚不大到四年,但在过去几年里的发展也是非常显著的。我们的债券从业人员都是来自中银国际、中信、中金、高盛、中信建投等国内外各大券商,有着丰富的承销经验。另外从去年开始,我们花了不少精力打造资产证券化业务的品牌,我们由在证券化领域耕耘10多年的一位专家领衔组建了一个专门的资产证券化团队,深耕细作,在信贷资产证券化领域,我们已经是全市场领先的第一梯队的承销商。

《企业司库》:据报道称,自2014年以来,债券市场共发生大大小小债券违约事件15起,您如何看待这些债券违约事件?此类违约事件是否还会有爆发式增长的可能?

一创摩根王总:比较戏剧性的是,我们喊了这么多年的“狼来了”,大家都担心出现违约,但违约真正出现的时候,反而因为股市大好、债市宽松等因素市场没有什么负面反应,应该说赶上了一个好的市场时机。对于违约,首先,打破“刚兑”作为成熟市场的一个标志,这个已是行业内的一个共识。记得之前在高盛工作时,高盛亚洲债券市场部的主管曾说:中国似乎永远活在一个全部AAA的理想世界里。但实际上大到500强的企业,小到家门口的店铺,都有可能倒闭破产,这既然是经济运行的常态,那么债务的违约就应该是债券市场的一个常态的现象。当然我们也应该意识到债券作为一个面向社会公众募集的产品,其违约造成的影响要大于一个普通的企业倒闭破产,因此肯定要对违约谨慎对待。但这里我想谈的第二个观点是,对于投资者来讲,债券违约究竟是不是一个巨大的灾难?或者换句话说,对于投资者、承销商或者市场的健康发展来说,是不是有比债券违约更加值得关注、需要监管和监督的?这一点,包括从业人员和监管机构在内都可能存在误读。在与投资者接触过程中我发现,投资者在购买债券之前,一定是会做一定的信用风险分析,尤其是买入低评级债券时,都做了严谨的信用分析,对收益和风险的衡量都是有所准备的。而且投资者购买的是一个组合,那么违约的债券只是组合中的一部分,并且通常是一小部分。因此,事实上,真正可能给投资者造成损失的,或者真正投资者担心的,不是他分析以后所投资的债券还是违约了,而是他分析的基础本身就是不真实或者不准确的。也就是说,投资者的分析是基于所获得的发行人和中介机构提供的公开信息,如果发行人提供了虚假信息,或是中介机构的不勤勉尽责造成了发行债券的信息披露不完整、不真实、不准确等,那么投资者在这样错误信息基础上所形成的决策可能带来的损失才是最巨大的,也是投资者最怕遇到的。举个例子,投资者按照公开信息评价买了一个评级AA的债券,但后来出现很多企业的负面问题,这些问题被揭露后会发现这个债券它只值一个A的评级,那么它的价格就会大幅下跌,进而导致投资者资产组合的估值受到很大的影响。

另外更糟糕的就是投资人的流动性可能受到很大的影响,因为这个时候这只债可能满市场都卖不出去了,就是你愿意割肉出局也没人接盘,那流动性就受到极大的损害。就像当年金融危机时候华尔街很多有毒资产有价无市,最终把投资者拖垮了,美国有个电影叫做margin call就是反映了这个问题。这些没人要的资产其实到最后都有可能是可以被兑付的,持有到期未必会违约。所以说我们对投资者的保护应该是通过怎样的制度建设和监督约束,让发行人和中介机构可以完整和准确的提供债券信息,避免投资者“踩雷”,而不是一定要创造一个没有债券违约的“完美”市场。一个没有违约的市场,就不能形成准确的市场化的收益率曲线,就没有一个市场化的风险定价体系,就无法引导资源的合理配置,就不是一个成熟完善的市场。

的确在湘鄂情债券违约事件之前,多年来中国债券市场尽管的确出现过技术性违约,但最终都通过各种途径实现了刚兑,,的确有一些投资者会抱着一种等待政府救助的心态,进而盲目地去赌、去投机。据了解,湘鄂情债券的一些个体持有者就同时出现在超日、华锐等债券的持有人名册上,其投机心理昭然。因此需要改变的不仅是主管机关,还有我们的投资者需要有成熟的理念,而且很重要的,是内部建立健全风险评价的体系,这是有能力投资信用债券的基石。

另外,在发展信用债券市场的时候我们还是可以借鉴一些国际的经验,比如承销机构对于低评级债券会有一些常见的模型或者条款的设置,用来保证投资者的利益,比如交叉违约,控制权变更,加速清偿等等,这些也需要慢慢引入国内的债券发行实践中来。

《企业司库》:坊间有关于QE渐行渐近的说法,您认为一旦货币进一步宽松的情况下,国内债券市场会受到哪些影响?

一创摩根王总:理论上讲,肯定是货币越宽松债市越好,因为债券市场最终还是资金市场,资金越充裕,市场自然越活跃。大的逻辑是这样的,具体问题还需要具体分析。

《企业司库》:央行银行金融市场司4月30日发布公告称,32家具有QFII、RQFII或人民币结算资质的境外机构获准进入银行间债券市场,您认为这对于原本的银行间债券市场(无论规模或者定价)会带来怎样的影响?

一创摩根王总:有增量资金进入市场自然是好事,会带动市场更加活跃,这是非常积极的影响;但这一增加相对于整个债券市场规模的存量来讲毕竟有限,因为QFII的额度非常有限,所以只能说会带来积极的影响,但不会太大。另外QFII的信用分析较国内更加严格,因此增量资金对市场的影响也是结构性的,对于利率债利好更多些,信用债的影响就不大。

《企业司库》:中债资信数据显示,今年第一季度,共有17单信贷资产支持证券发行,总额达到507.88亿元,您如何看待今年的资产证券化产品?

一创摩根王总:刚才介绍了,资产证券化的市场我们一直很看好,也一直积极参与这一市场,尤其是央行、银监会采取注册制以来,对于市场而言是一个监管红利的释放。最近有篇文章讲资产证券化不只是产品更是一种商业模式,这个我还是认同这个理念的,尤其在利率市场化环境下,银行改变负债模式的情形之下,资产证券化的常态化是非常有积极意义的。

当然也有一些限制因素导致ABS发行并未向大家期待那样井喷,比如,ABS试点初期我们选的都是优质信贷资产,但是目前经济下滑,银行好的信贷资产有限,导致银行拿出好资产的动力减弱。此外,由于资产证券化市场规模相对而言还是比较小的,流动性比较差,所以定价是偏高的,很多银行在做的时候还需要衡量成本问题。

但长期来看,这肯定是大家都看好的一个市场,最近国务院常务会议新增5000亿元人民币信贷资产证券化试点规模也表明政府正在大力推进资产证券化市场发展的决心和力度,但市场的发展需要一个过程,都不是一蹴而就的。

 

王戈

董事总经理、资本市场部主管

中国证券业协会固定收益委员会委员、泰康资产基础设施及不动产中心外部专家、2008年北京奥运会火炬手

王戈现任一创摩根资本市场部主管,负责统筹管理一创摩根在国内市场各类证券产品的发行、定价和分销等业务。从业经历14年,是国内债券市场最早的参与者之一,曾参与多部债券相关法规的修改,主导多起大型企业及各级政府的债券发行与销售工作。除境内市场外,有丰富的海外市场融资经验,熟悉海外市场运作及监管。2013年10月加入一创摩根。加盟之前,他担任高盛高华债券资本市场部主管,在此之前分别任职国泰君安和中银国际。
 
王戈拥有中国人民大学经济应用数学学士和硕士学位。


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关键词: 债券市场 GDP 投资者
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